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汽后市場的最佳切入途徑——商用車

2019/9/17 13:27:30

商用車

(順豐產業投資負責人張萍)

汽后市場環境

首先,從市場規模看,中國目前的汽車保有量2.2億,已與美國接近。再加上中國人均車輛擁有仍有較大空間,可以預期中國汽車后市場擁有巨大的機遇。同時與美國成熟的后市場對標公司看,四家百億美金的上市公司,擁有非常完美的資本表現曲線,以ORLY為例,十年平均ROE水平達到56%(遠超知名品牌公司,互聯網公司的回報),汽車后市場是個很性感的市場。

從市場的分層情況看,首先對中美汽車后市場差異的分析做剖面分析,其存在兩個明顯的差異,第一,中美車齡結構差距顯著,中國僅有4年多,美國11.5年以上,這有兩層含義,一個是后市場規模不一樣,美國后市場配件(除去輪胎和維修)在一萬億人民幣,中國目前測算下來就5-6千億規模;另一個是配件消耗的類別不同,美國進入全量維修階段,也就是全車件占比不低,而中國車齡下,主體消耗還是在維養階段。

第二,市場主體流通結構的差異,美國早已完成4S反壟斷,其配件在4S店流通的占比僅有24%,其主體流通是第三方流通市場在主導。而中國4S占比仍有65%。

其次我們對中國汽車后市場的組成做剖面分析,中國后市場流通由商用車和乘用車組成,乘用車保有量規模大,但車齡僅3.8年,因其車齡低,使用頻次低,路況好等因素,人均配件更換費用僅在兩千元,同時4S店的占比超過65%,第三方配件市場規模僅有1200億左右。

反觀市場情況,因為4S店在維修技術和原廠件的壟斷,乘用車市場不成熟,很少見有億元規模以上的流通商(零售僅KZ),同時品類上,賣3-4千SKU的流通商就可以滿足終端需求,因此,乘用車這個市場是「主機廠主導的,以維養配件為核心」的非成熟市場。

商用車后市場與乘用車生態不一樣,首先其車齡結構高,達到六年多,全車件是基礎;其次運行頻次和路況,導致其配件消耗大;再次,其市場沒有4S店概念,全部都是第三方配件市場。

商用車的市場規模達到2300億,差不多是乘用車的二倍。從市場調研也可以看到有百余家規模億元的配件流通商,市場是相對成熟的,同時每家配件流通商儲備的SKU至少是1萬起,正大富通管理在庫十萬SKU。因此,商用車市場屬于「第三方市場主導的,以全車件為核心」的較成熟市場。

再次,我們對中國汽車后市場的環境做剖面分析。也分為兩個部分說,一個是稅務因素,一個是經濟大環境因素,兩個因素是互為遞進的。

稅務因素上,中國過往車主都不要票,個人不要票,物流企業交營業稅,所以也不會問上游修理廠要票。我們大家都知道做汽配商的,開票和不開票是兩個價。稅務的問題,導致市場對規模化企業很不友好(做大企業就得合規,要面對資本市場,但合規了以后,面對稅務的利差就沒有競爭優勢)。稅務平等是行業集中度的前提條件。

而最近兩年我們看到「物流營改增」給商用車的稅負平等打開一扇窗,終端物流車隊需要增值稅抵扣,因此會像上游配件商要票,同時金稅三期又鎖定逃票的流通商無法操作,再者小規模納稅人規模提升到500萬,使得夫妻老婆店開票壓力巨大,加速其市場淘汰。因此稅務政策造就了公平競爭市場,只有這樣才有可能真正產生從效率要收益的可能性。

非常可惜在乘用車無法出現上述的三連擊,只要終端個人車主不要票抵扣,市場就永遠存在依靠逃稅,賣票產生的灰色利益鏈條,合規的流通商需要先越過政策的不平等再參與競爭。

經濟大環境因素上,中國經濟即將軟著陸是大家的共識,如果用經濟下行的模型去看產業時,可以看到ORLY在2008年美國經濟危機的時候,它的收入增速反而達到了上市以來的最快增速,在汽配領域,經濟危機將助推市場集中。

這個情況產生的原因,我們分析主要有兩個因素,第一個是汽配流通商手上一定要拿貨,當你手上拿貨以后就意味著只要下游的客戶需求出現萎縮的時候,你的現金流會繃住;第二個是越在經濟不好的時候,金融借款又更難,意味著企業流動性危機難以通過金融緩解,一個因素撬動另外一個因素的加速下滑。在汽配領域,經濟下行會是扛風險強的規模企業整合的好時機。

以上是我談的第一部分,投資時機的問題。總結下來,對標美國,中國汽車后市場擁有絕對的吸引力,但考慮乘用車市場的4S店壟斷,稅負不平等的情況下,其市場集中需要更多時間。

而商用車市場開放,規模更大,流通商相對成熟,新的稅務政策助推第一波市場向合規流通商整合,經濟下行模型助推第二波市場整合,從投資于拐點的思路上,我們認為商用車是更優質的切入點。

汽后企業價值

接下來,我仍然從美國對標的角度上看其形成的整個過程。我一直相信一點——太陽之下無新事,不可能一件事情在過往幾十年的過程當中都混混沌沌,投資人突然帶著錢沖進來就可以肆意塑造和改變產業格局。好的價值投資者是在認識并尊重傳統的基礎上,找到投資拐點,探尋實現路徑,并與時間做朋友。

1、從美國市場過去幾十年的業務演進的過程來看

美國在上世紀六七十年代的時候,整個市場也是批發商在主導,也是跟中國現在一樣,批發商和小的零售門店去服務整個修理廠的需求;在七八十年代一部分以供應鏈見長的倉儲式分銷商的成立,期間伴隨著汽配聯盟式的長足發展,國外有很多汽配聯盟,其中最出名的就是NAPA。

聯盟的價值就是統采,以達到向上游要溢價的目的,獲得更好的利潤和現金流水平;八九十年代后,汽配聯盟出現了分化,在里面做得特別大的比如ORLY脫離聯盟自己成長,NAPA聯盟中的中堅力量決定合并形成了上市公司Genuine Parts。

在汽配商的演進中,一直圍繞著倉儲式分銷商的概念。除美國的建材市場外,沒有其他流通行業用倉儲式分銷定義行業。我們通過目前ORLY的供應鏈組成的復雜性就可以看出供應鏈是該行業的核心進入門檻和壁壘。

ORLY有三級倉管理17萬SKU(一級店倉,前端柜臺SKU 0.7萬個,后倉1.3萬個SKU;二級店倉Hub store,共有4.5萬個SKU;三級店倉Mega store,擁有10萬以上的SKU;在庫SKU一共有超過17萬種);復雜多元調撥的倉儲配送管理(各級倉都有同級調撥B2B,向下分撥的B2B,向終端運送的B2C的分揀配送過程);非標件的精細化管理(汽配件十余萬SKU中,存在各種異形件,巨型微型件,在倉儲配送管理中,無論庫位管理、分揀管理、配送管理都很特殊)。

同時美國汽配第二個屬性是全是以自營為核心。很多投資人喜歡去探討平臺價值,探討輕資產的性感之處。首先,模式是根植于產業需求,而不是唯模式論打天下,汽配是否可以做成輕資產,從需求上看,終端要的是及時的(2小時內)目的性的(指向性商品)真品需求,意味著商品和物流要可控,平臺不控貨如何滿足客戶核心需求。(部分全車件平臺,要解決的是流通商為什么要貢獻自己的客戶和資金成為你的墊腳石,而你只是提供了一個信息平臺,更遑論汽配的SKU對接要依靠汽配商的信息化水平,以及數據庫的一致性)

其次,我們談到自營到底在怕什么,無非就是現金流壓力和存貨減值壓力。第一點對于汽配這個領域, ORLY的現金循環周期趨近于零,說明我的公司不需要自己貼錢買貨賣貨,貨是供應商鋪的,他依賴自己對終端的不可替代性價值,形成了現實意義的平臺;第二點是所有汽配上市公司的庫存不做減值,汽配是耐用品,價值不見得因為時間而降低,可能因為稀缺性的效應會更高,同時隨著溢價力提升,多數配件賣不出去都可以返還給上游。

再次,汽車配件是特殊的帶有服務屬性的商品,跟藥師和病人之間的關系一樣,更強調的是你是否理解終端的需求,精確提供對方需要的商品。境外有報告披露,在亞馬遜沖擊零售業中,僅有汽配市場,和建材家居市場沒有受到沖擊,也是因為其并非是簡單交易,標準化供應鏈就可以完成的市場。

2、從自身財務模型看發展:并購下的規模化產生了高ROE的性感模式,形成贏家通吃的局面

首先,汽配的營運利潤率很高,達到20%的水平,其中自有品牌貢獻巨大,ORLY自有品牌達到50%,基本沒有類似規模的流通商達到這么高的自有品牌化率;同時現金循環周期趨近于零。

其次,所有流通行業一定強調規模,并購是快速通往規模化的路徑,美國也是這樣。

再次,汽配行業屬于少有上下游勢必分散,中游強勢且進入壁壘高的行業(上游生產商,由于其生產材質多,工藝各異,摸具多樣等因素,勢必分散;下游修理廠由于需求分散,維修管理難標準化,也勢必分散)。

反映資本收益上(以ORLY為例)近十年平均ROE 56%,并仍然持續提升。產生此結果的原因是集中產生更好的現金流、利潤率、客戶服務,形成龍頭企業強者恒強、贏家通吃的局面

對于美國市場的進程理解下,汽配市場的核心價值圍繞在復雜供應鏈管理下的,專業化銷售的自營平臺,財務模型的優化離不開規模化效應,并購是其核心手段之一。

把剛才講的兩部分做一個總結,從投資時機看,商用車市場成熟度高,可并購標的多,同時經濟下行和稅務政策的雙輪驅動,使得行業整合的拐點來臨。從美國業務發展模式借鑒下,需要尋找商用車市場的自營的供應鏈服務引領者,通過并購加快行業整合,形成龍頭企業強者恒強、贏家通吃的局面。

簡單說,選擇更健康的商用車后市場,形成高效率的供應鏈網絡,再容易滲透進乘用車(其易損件的SKU數量少,供應鏈管理更簡單),和京東3C起網,再覆蓋其他品類的概念一致。美國商用車和乘用車的配件都在四大的零售網絡中售賣,也不存在銷售隔離的問題。

汽后企業核心

前兩部分識別了市場機遇,識別的商業模式的核心價值點,在第三部分要分享的是,如何微觀的看待企業的護城河。

從前面我們對行業的理解上看,汽配產業的核心仍然是零售業,零售是什么?商品管理+供應鏈管理+銷售管理,核心是在效率提升。這個和其他零售業態的本質差異不大,只是汽配的零售管理更復雜(更復雜的SKU商品管理,更復雜的供應鏈,更專業的銷售服務)。所以在這里就不過度展開。

但汽配后市場較于其他產業有兩個核心要素,一個是核心數據庫,一個是依靠核心數據庫驅動的運營管理系統。

汽配核心數據庫的關鍵性在于各個主機廠在不同年份,不同車型的汽車上即便使用相同的零配件,但并不提供配件的「關聯數據庫」,以及配件的長寬高「物理指針庫」。就使得做商品及供應鏈管理的零售企業需要組織該商品數據庫提升企業運營效率。

美國汽車零配件的核心數據庫有兩類,一類是AAIA協會梳理的配件數據庫,一類是各個零售大佬自己開發的核心數據庫。AAIA的數據庫主要是解決不同公司零配件語言的統一問題,各個零售大佬的數據庫會與AAIA的數據庫有關聯對應。

但在中國不存在強勢的AAIA協助產業統一語言,而產業的效率核心又是數據庫的梳理,因此識別護城河的第一點就是誰具備汽配核心數據庫,就具備了相較于競爭對手的核心效率提升的工具基礎。也是我們最終選擇商用車后市場公司正大富通的原因之一。

核心汽配數據庫的壁壘性體現在以下幾點:

1)數據開發積累需要時間和專家維護

正大富通花費6年時間20余位專家持續研發迭代,同時在實際運營中不斷優化的可實施可使用的數據庫,時間和專業是壁壘之一。

2)數據庫指標包含物理指標庫與關聯關系指標庫,數據量巨大且復雜。

① 數據總量:涵蓋所有重卡品牌數據,車系覆蓋240種,車型1.2萬款,關系配件量24億件,仍在持續開發;

② 數據指標庫:標準名稱、物理屬性(長寬高重量等)、圖片數據、性能參數、商品品類、配置關系等;

③ 關聯關系指標庫:品牌庫、車系庫、車型庫、零部件庫、零部件替代關系庫。

3)核心效用:擁有最小顆粒度的管理,使得銷售及供應鏈管理達到精細化運營

① 零售及銷售效率提升:減少選品備庫壓力,降低專業銷售依賴

選品備庫:精確選品,避免通用件重復備貨,提升存貨資金效率提升;

銷售效率提升:精準數據庫降低對專業銷售人員培訓及依賴,提升銷售效率。

② 倉儲供應鏈服務:精細化商品的庫位管理,配送管理,提升供應鏈管理效率

優化庫容管理:汽車配件存在很多微型件、異形件、大型件等特殊物理形態商品,同時強調儲備以應對需求,精確的物理指針協助精確規劃庫位管理,擁有完善數據庫能極大提升單位面積的儲備能力,提升庫容的高效運轉,節約倉儲費用;

優化包裝管理及配送計費:汽配終端需求呈現客單價低,高頻需求,不同發運商品的物理指針庫,可以協助完成包裝管理優化,同時與承運商針對不同體積、重量的商品能完成精細化的計費,節約配送費用。

同時,依靠核心數據庫驅動的專業汽配管理系統,需要自身不斷沉淀研發符合該產業邏輯的管理體系。

1)零售管理系統:針對十萬級商品銷售管理系統,精細規劃公司運營

① 商品選品:利用商用車配件商品數據庫SBOM以及十多年積累的銷售數據,在5億多個零部件數據中,進行需求概率分析、通用性/替代性分析,確定商品采購目錄。形成30萬SKU的采購目錄,涵蓋絕大多數的維修需求;

② 備貨管理(多級倉)及補貨決策模型

利用公司自行研制的商品組織樹、商品標準名稱,確定基于標準名稱的儲備策略標準,并與車型信息、車型零部件匹配,精準定義每個車型的零部件儲備策略。包括:進入采購目錄的零部件是否備貨、備貨的質地、備貨的分級策略(在三級倉儲中如何進行差異化儲備)、安全庫存響應。

公司信息系統內置對外采購、以及內部二三級倉的補貨、各級倉的儲備模型(SKU的上下限),有效支持公司采購管理、內部移倉管理及各單元存貨管理,保證計劃的準確的、儲備的合理性,提升資源利用效率。

③ 銷售管理支持:商品搜索引擎、CRM客戶拜訪及維護管理

商品搜索引擎:客戶需求的辨識支持,公司將車型信息、商品信息、關聯關系、通用性/替代性關系植入銷售系統,并開發搜索引擎,支持模模查詢、精準辨識,以及在電商系統、客戶自助系統進行應用,幫助客戶和銷售人員精準查詢商品。

④ 定價及銷售政策管理:利用多元定價和營銷結合,系統管控企業綜合收益

定價系統:數十萬產品定價,遵循市場競爭因素(競爭性/獨占性、價格敏感性、規格暢銷度、品牌知名度、季節因素等)與企業規劃(銷售目標、拓展目標、利潤目標、新品輔導等)相結合,形成不同定價方式,實現引流和利潤品的平衡,控制公司整體的綜合收益;

銷售政策管理:不同客戶的銷售政策,促銷政策,營銷活動等均可配置在系統,使得銷售活動的范圍和效果可追蹤可監控,能更敏捷的調整公司商品的動銷,最大化公司綜合收益。

2)供應鏈管理系統:覆蓋全鏈路供應鏈管理系統WMS+TMS+OMS+TTS+LDDS

① 倉儲管理系統:自動庫位規劃,自動分揀規劃

庫位規劃系統:公司WMS倉儲管理系統,基于商品的流轉率及商品物理屬性指針,確定存儲貨位,并自動確定上架貨位;所有貨位均動態規劃,以提升庫容的利用率;

分揀操作系統:系統根據作業需求,自動規劃上架、揀貨等作業路徑,提升作業效率。

② 配送管理系統:對多元運輸需求(快遞、零擔、整車等)的管理和監控很關鍵。

包裝及計費系統:與不同承運商根據商品不同體積、重量、承運公里數、合作商務政策等,精細化管理商品的承運計費;

客戶需求的智能路由:公司信息系統基于客戶需求的商品及時效求,自動規劃訂單滿足路徑,以迅速滿足客戶可視化需求,同時實現公司庫存共享。

以上也是我們投資正大富通的整條投資邏輯線,在商用車市場拐點下,運用其核心的效率優勢,完成行業整合。

汽配后市場的專業壁壘性其實很高,否則也不會出現兩千億美金規模的市場中,在資本市場真正表現很好只有AutoZone和ORLY兩家,目前快摸到三百億美金市值,且仍在不斷成長。這個市場的專業壁壘帶來的行業集中度比我們想象的高很多。

中國過去幾年里,每兩年就有一波模式創新的公司(O2O、平臺撮合、SaaS、批發商、物流商等等)收割一遍市場再黯然落幕。不可否認汽配后市場是一個超長賽道的行業,但尊重中國產業環境的差異,尊重行業發展階段,尊重產業實質,圍繞核心價值深化護城河,最終會贏得市場的獎勵。不積跬步,無以至千里!

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